作者：Greg Cipolaro，NYDIG 全球研究主管

編譯：WEEX

本文要點(diǎn)：

● 在充滿挑戰(zhàn)的第三季度，比特幣價(jià)格下跌 11.1%，因?yàn)楸姸噘Y產(chǎn)類別都在努力應(yīng)對利率上升的影響和對經(jīng)濟(jì)衰退的擔(dān)憂。

● 比特幣今年迄今仍上漲 63.3%，遠(yuǎn)超其他所有資產(chǎn)類別的回報(bào)。

● 現(xiàn)貨比特幣 ETF 備受投資者關(guān)注，鑒于明年初的一些關(guān)鍵截止日期，人們的預(yù)期不斷升溫。

● SEC 必須在 10 月 13 日之前對灰度案件的裁決提出上訴，其結(jié)果可能對批準(zhǔn)或拒絕當(dāng)前的 ETF 申請至關(guān)重要。

比特幣繼續(xù)遵循先前周期所表現(xiàn)出來的我們熟悉的模式，所有人都將目光投向 2024 年 4 月的減半，將其視為重要的經(jīng)濟(jì)和價(jià)格周期標(biāo)志。

比特幣第三季度的價(jià)格漲幅有所回落；然而，值得注意的是，比特幣今年迄今繼續(xù)表現(xiàn)出色。鑒于近幾個(gè)月的交易屬于區(qū)間波動，沒必要對三季度的價(jià)格下跌過度解讀。隨著第四季度到來，所有的目光都集中在法律訴訟和行業(yè)為獲得現(xiàn)貨比特幣 ETF 在美國獲批而做出的共同努力上。我們希望在第四季度能夠?qū)υ撝黝}有一個(gè)更清晰的了解，并有可能見證當(dāng)前橫盤局面的結(jié)束。

放眼更宏觀的經(jīng)濟(jì)背景，頑固的通貨膨脹和不斷上升的利率給包括比特幣在內(nèi)的各類金融資產(chǎn)都帶來了挑戰(zhàn)。盡管如此，重要的是要承認(rèn)比特幣很大程度上是由其特殊因素所驅(qū)動的。展望未來，我們樂觀地認(rèn)為，重大的行業(yè)發(fā)展，例如現(xiàn)貨 ETF 的潛在獲批和即將到來的減半，將在未來推動比特幣價(jià)值方面發(fā)揮更加突出的作用。

三季度表現(xiàn)回顧

1）比特幣隨著區(qū)間震蕩下跌

WEEX 平臺數(shù)據(jù)顯示，比特幣 3Q 下跌 11.1%，年初至今回報(bào)率縮窄至 63.3%。有趣的是，盡管金融領(lǐng)域發(fā)生了各種重大事件和宏觀面變化，但過去幾個(gè)月比特幣仍在相對狹窄的區(qū)間內(nèi)震蕩。比特幣價(jià)格一直限制在 25，000 美元到 31，000 美元之間，無論朝哪個(gè)方向突破都難以實(shí)現(xiàn)。即使受到法院裁決、宏觀經(jīng)濟(jì)變化、政府關(guān)門的潛在威脅、圍繞債務(wù)上限的爭論，以及為確保現(xiàn)貨比特幣 ETF 在美國獲批而持續(xù)努力的影響，情況依然如此。

然而，比特幣并不是三季度僅有下跌的資產(chǎn)。幾乎所有其他資產(chǎn)類別，包括股票、債券、黃金和房地產(chǎn)，都在 3Q 下跌。持續(xù)高通脹、利率上升和衰退擔(dān)憂拖累了回報(bào)，但大宗商品例外。對于大宗商品而言，OPEC+ 國家的減產(chǎn)行動推動油價(jià)在三季度從 70 美元/桶升至 90 美元/桶以上，不過在過去幾天有所回落。

3Q23 各大資產(chǎn)類別表現(xiàn)

盡管第三季度表現(xiàn)不佳，但比特幣繼續(xù)保持其今年以來表現(xiàn)理想資產(chǎn)/資產(chǎn)類別的地位——年初至今上漲 63.3%，令人印象深刻。盡管股市指數(shù)已從 7 月的高點(diǎn)回落，但今年迄今股市仍穩(wěn)步上漲。注，道指、納指、標(biāo)普 500 今年迄今分別上漲 0.79%、28.33%和12.22%。

另一方面，由于利率上升和通貨膨脹，債券面臨挑戰(zhàn)，一些債券資產(chǎn)類別在今年錄得正收益，但大多數(shù)債券資產(chǎn)類別出現(xiàn)虧損。今年迄今表現(xiàn)最差的資產(chǎn)類別是長期美國國債。隨著利率上升，這些美國國債不僅面臨久期風(fēng)險(xiǎn)，而且評級下調(diào)和信用風(fēng)險(xiǎn)也可能影響其表現(xiàn)。

圖：今年以來各大資產(chǎn)類別表現(xiàn)

2）第三季度的季節(jié)性因素

以往，第三季度一直被證明是比特幣最疲軟的時(shí)段，今年也不例外。通常，回報(bào)率在夏季開始下降，在 9 月達(dá)到低點(diǎn)，然后在 10 月反彈。缺乏催化劑，加上投資者信心不足以及股票市場季節(jié)性趨勢所特有的「五月賣出然后走開」（sell in May and go away）心態(tài)，所有這些都導(dǎo)致了第三季度的這種模式。然而，一線希望是，第三季度的低迷表現(xiàn)可能會為第四季度的強(qiáng)勢鋪平道路，第四季度是比特幣歷史上表現(xiàn)較好的季度之一。

圖：比特幣季節(jié)性表現(xiàn)

3）與股票相關(guān)性增強(qiáng)，與美元相關(guān)性下降

比特幣與其他資產(chǎn)類別（尤其是股票）的相關(guān)性是經(jīng)常被討論的話題。由于比特幣與其他資產(chǎn)的相關(guān)性處于歷史低位，因此它具有實(shí)現(xiàn)投資組合多元化、降低風(fēng)險(xiǎn)和增加回報(bào)的潛力。今年第三季度，由于宏觀經(jīng)濟(jì)因素影響了比特幣和股票，它們的 3 個(gè)月滾動相關(guān)性有所上升。好消息是，這些相關(guān)性雖然略高，但仍遠(yuǎn)低于 2022 年中期的峰值。

盡管社交媒體上普遍認(rèn)為強(qiáng)勢美元正在阻礙比特幣回報(bào)，但從相對值來看，比特幣與美元的相關(guān)性繼續(xù)減弱。最終，我們認(rèn)為，與其他法幣相比，美元的強(qiáng)弱取決于宏觀經(jīng)濟(jì)因素，例如實(shí)際利率差異和經(jīng)常賬戶赤字或盈余，這可能是更值得關(guān)注的因素。

圖：比特幣與股票、黃金和美元的相關(guān)性

影響第三季度的大事件

據(jù) WEEX 梳理，第三季度重要新聞事件依次是：Ripple 在與 SEC 的訴訟案中獲得部分勝訴，惠譽(yù)下調(diào)美國信用評級，「加密夫婦」Ilya Lichtenstein 和 Heather Morgan 就 45 億美元比特幣盜竊和洗錢活動認(rèn)罪，PayPal 推出穩(wěn)定幣，SEC 對 Ark 21Shares 現(xiàn)貨 ETF 做出延遲決定，BlocklikeNews 的加密貨幣托管商 Prime Trust 破產(chǎn)，Coinbase 獲準(zhǔn)在美國上市比特幣期貨，DC 上訴法院就 Grayscale 與 SEC 的訴訟做出部分裁定，CFTC 對 De Fi 采取行動，管理著 15 億美元資產(chǎn)的 Franklin Templeton 提交現(xiàn)貨比特幣 ETF 申請，紐約州金融服務(wù)部（NYDFS）更新虛擬貨幣監(jiān)管規(guī)則，Mt Gox 托管人推遲還款期限至 2024 年 10 月 31 日，微策略稱自 8 月以來已購買了 1.5 億美元的比特幣，標(biāo)準(zhǔn)普爾警告稱可能下調(diào)美國信用評級，Ordinals 協(xié)議創(chuàng)建者針對比特幣網(wǎng)絡(luò)的 FT 推出新的 Runes 項(xiàng)目，Coinbase 的離岸交易所獲準(zhǔn)上市永續(xù)期貨，美國國會在最后一刻達(dá)成協(xié)議避免政府關(guān)門。

1）ETF 繼續(xù)成為關(guān)注的焦點(diǎn)

自從貝萊德于 6 月 15 日申請比特幣現(xiàn)貨 ETF 以來，整個(gè)行業(yè)都在為比特幣現(xiàn)貨 ETF 最終在美國交易的可能性而興奮不已。然而，盡管其他幾家公司紛紛效仿并提交類似的申請，但從表面上看，似乎并無太大進(jìn)展。整個(gè)三季度，SEC 一直在不斷推遲對所有現(xiàn)有申請的最終決定，甚至在 11 月份加快了推遲一些截止日期的決定，這可能是由于當(dāng)時(shí)政府關(guān)門迫在眉睫，當(dāng)然他們最終躲過了政府關(guān)門。

盡管如此，在此期間，ETF 方面出現(xiàn)了一個(gè)重大進(jìn)展——灰度與 SEC 的法律案件。 9 月初，DC 巡回上訴法院做出了有利于 Grayscale、對 SEC 不利的裁決，強(qiáng)烈批評了 SEC 拒絕現(xiàn)貨 ETF 的立場。SEC 的下一步行動尚不清楚，他們必須在 10 月 13 日之前就 Grayscale 案件的裁決提出上訴（否則就過了上訴有效期）。

雖然我們也看到了一些新的 ETF 獲批，但主要是基于 ETH 期貨的 ETF。盡管這些產(chǎn)品仍處于起步階段，但迄今為止的表現(xiàn)乏善可陳，累計(jì)資產(chǎn)管理規(guī)模僅為 1680 萬美元。由此可以看出市場對基于期貨的加密貨幣 ETF 并不感冒，但也同樣凸顯了現(xiàn)階段投資者對該資產(chǎn)類別缺乏興趣。

2）針對 SEC 的法律訴訟

SEC 在三季度因灰度案件而經(jīng)歷法律挫敗，但這并不是它在三季度經(jīng)歷的僅有打擊。備受矚目的與 Ripple 的訴訟也一定程度上不利于 SEC，在業(yè)內(nèi)引起軒然大波。法官認(rèn)為，XRP 的某些要約和銷售，特別是二級銷售并未違反證券法。Ripple 的部分勝利——盡管可能會遭上訴——但對 SEC 的監(jiān)管工作造成了暫時(shí)性的壓制。此案的結(jié)論目前尚不確定，敬請關(guān)注比較新消息。

除了 Ripple，我們還在密切關(guān)注 SEC 針對 Binance 和 Coinbase 的案件。然而，現(xiàn)在得出任何重要結(jié)論都為時(shí)過早。SEC 對 Ripple 的案件花了兩年半的時(shí)間才做出判決，即便如此，也只是對部分指控做出判決。鑒于 SEC 針對 Binance 和 Coinbase 的案件才過去四個(gè)月，可能需要幾年時(shí)間才能做出最終裁決。

3）Crypto 相關(guān)股票的掙扎

隨著比特幣在三季度下跌，加密貨幣相關(guān)的股票在該季度陷入困境也就不足為奇了。按市值加權(quán)計(jì)算，加密貨幣公司，包括交易所、持有大量比特幣的實(shí)體（例如 MicroStrategy）以及 ASIC 礦機(jī)制造商的表現(xiàn)優(yōu)于比特幣礦商。受 Coinbase 季度回報(bào)的提振，加密貨幣公司股價(jià)平均上漲 1.6%，而礦商下跌 22.4%?？紤]到商業(yè)模式的杠桿作用，比特幣礦商在加密市場下跌的環(huán)境下表現(xiàn)落后于現(xiàn)貨比特幣也就不足為奇了。

未來展望

1）ETF 迎來關(guān)鍵關(guān)口

第四季度將是現(xiàn)貨比特幣 ETF 批準(zhǔn)或拒絕的關(guān)鍵時(shí)期。SEC 必須在 2024 年 1 月 10 日之前，對 Ark 21Shares 的申請做出最終決定，該申請目前處于審批流程的最前面。雖然貝萊德等 ETF 的最終決定截止日期延長到了 2024 年 3 月，但 SEC 似乎有可能對所有 ETF 采取一致的做法，針對其中許多 ETF 要么同時(shí)批準(zhǔn)，要么同時(shí)拒絕。盡管實(shí)際批準(zhǔn)或拒絕可能不會在第四季度發(fā)生，鑒于 Ark 21Shares 的最后期限臨近，這可能會在 2024 年初發(fā)生。

鑒于國會最近批準(zhǔn)了 45 天的「緩刑期」，11 月 15 日聯(lián)邦政府關(guān)門的潛在風(fēng)險(xiǎn)也可能促使 SEC 加快做出最終決定。此前因預(yù)計(jì)聯(lián)邦政府可能在 10 月 1 日關(guān)門，SEC 先發(fā)制人地推遲了對所有正在醞釀中的 ETF 的決定。由此我們預(yù)計(jì)，SEC 可能會選擇在 11 月中旬預(yù)算日期之前再次做出類似決定。

WEEX 注：9 月 30 日，美國國會批準(zhǔn)一項(xiàng)短期撥款法案，維持聯(lián)邦政府繼續(xù)運(yùn)轉(zhuǎn)，讓其暫時(shí)躲過關(guān)門危機(jī)。但這項(xiàng)法案的有效期只有 45 天，只為聯(lián)邦政府提供支持其運(yùn)轉(zhuǎn)至 11 月 17 日的資金。屆時(shí)，聯(lián)邦政府仍將面臨關(guān)門危機(jī)。一旦關(guān)門，證券交易委員會（SEC）、司法部（DOJ）等很多聯(lián)邦機(jī)構(gòu)工作人員都會休假，其中 SEC 的 4，604 名員工中，預(yù)計(jì)只有 437 名（占比 9.5%）被保留，其余都會休假。屆時(shí)，任何注冊聲明或豁免救濟(jì)請求，包括交易所產(chǎn)品上市和交易型 ETF 所需的聲明或請求，都無法獲得批準(zhǔn)。因此，SEC 此前已經(jīng)提前對大多數(shù)現(xiàn)貨比特幣 ETF 做出推遲決定，包括一些回復(fù)截止日期為 11 月的 ETF（如貝萊德的 iShares BTC 信托），這被市場解讀為，SEC 在為潛在的政府停擺提前做好準(zhǔn)備。不過，政府停擺并不會延長這些 EFT 產(chǎn)品的回復(fù)截止日期。

至于灰度的訴訟，SEC 必須在 10 月 13 日之前提出上訴。它有可能會嘗試將案件提交比較高法院，但考慮到案件性質(zhì)，這種可能性似乎不大，或者它可能會要求 DC 巡回法院進(jìn)行全席（en banc）小組審查，這將意味著案件被進(jìn)一步審查。如果 SEC 決定不上訴，則將由 SEC 的法庭在 DC 巡回法院推翻 SEC 先前駁回請?jiān)笗臎Q定規(guī)定的范圍內(nèi)對 Grayscale 的請?jiān)笗龀霾脹Q。

2）還會有更多民事和刑事指控嗎？

先說一句，法律或監(jiān)管機(jī)構(gòu)未來的行為無法預(yù)測。然而，SEC 加密執(zhí)法部門負(fù)責(zé)人最近發(fā)表評論暗示，可能會繼續(xù)對加密貨幣交易所和 De Fi 項(xiàng)目采取行動。雖然我們無法推測具體哪些公司或協(xié)議可能會受到審查，但 SEC 似乎未來會采取更多行動。此外，CFTC 三季度已與三個(gè) De Fi 平臺達(dá)成和解，如果該機(jī)構(gòu)也提出更多指控，我們不會感到驚訝。

但也許每個(gè)人心中比較大的問題是 Binance。盡管最近交易量和市場份額有所下降，但 Binance 仍然是加密貨幣行業(yè)最 大的現(xiàn)貨和衍生品交易所（假設(shè)其自己披露的交易量是準(zhǔn)確的）。有媒體報(bào)道稱，司法部正在進(jìn)行刑事調(diào)查，但尚未提出任何指控，因此我們的任何猜測都只是純猜測。不過，值得注意的是，多名關(guān)鍵高管已離開幣安美國子公司 Binance.US。如果幣安或其高管受到指控，無疑將對市場產(chǎn)生重大影響。但在那一天到來之前，我們只能保留自己的猜測。

3）市場循環(huán)往復(fù)

值得注意的是，自 2021 年 11 月周期頂峰以來的回撤與前兩個(gè)周期驚人地相似。比特幣經(jīng)歷了四次重要的價(jià)格周期，最終都從高峰到低谷急劇下跌 75% 或更多。前兩個(gè)周期，包括回撤和隨后的復(fù)蘇，在深度和持續(xù)時(shí)間方面都與當(dāng)前周期相似。如果我們回顧上一個(gè)周期，就會發(fā)現(xiàn) 2019 年與 2023 年有著驚人的相似之處。2018 年 12 月，比特幣價(jià)格觸底（同樣，本周期于 2021 年 11 月觸底），然后在 2019 年反彈（就像 2023 年的情況一樣）。僅有的區(qū)別是，到 2019 年中期，比特幣已從低點(diǎn)翻了兩番，但到了下半年又再次下跌。直到 2020 年 3 月才再次觸底，此時(shí)已較 2019 年中期高點(diǎn)暴跌 72%。雖然 2023 年看起來很像 2019 年，但并沒有經(jīng)歷如此顯著的回調(diào)。盡管如此，我們的重點(diǎn)是要強(qiáng)調(diào)周期性重復(fù)的特點(diǎn)，因?yàn)楸忍貛潘坪跞宰裱皟蓚€(gè)周期的既定路徑。

圖：比特幣主要周期

4）減半臨近

2024 年 4 月（預(yù)計(jì)在 4 月 28 日），更具體地說是第 840，000 個(gè)區(qū)塊，比特幣將經(jīng)歷重大變化。區(qū)塊獎(jiǎng)勵(lì)，即給予礦工在區(qū)塊鏈上記錄交易的新比特幣數(shù)量，將減少 50%。這一事件通常被稱為「減半」（the halvening），標(biāo)志著比特幣歷史上第四次減半到來。

本次減半將使區(qū)塊獎(jiǎng)勵(lì)從每個(gè)區(qū)塊 6.25 BTC 降至 3.125 BTC。此外，每日新比特幣的產(chǎn)出量將從 900 BTC（按目前 $27，000/BTC 的價(jià)格計(jì)算，相當(dāng)于 2，430 萬美元）減少到 450 BTC（相當(dāng)于減少 1220 萬美元）。

盡管減半導(dǎo)致的供應(yīng)量減少可能看起來很明顯，但我們認(rèn)為投資者往往過度重視其影響。每日供應(yīng)量減少 1220 萬美元，將被現(xiàn)貨交易市場的巨大規(guī)模所掩蓋。要知道，當(dāng)前現(xiàn)貨交易市場每天的規(guī)模仍有數(shù)十億美元，盡管目前市場已經(jīng)很低迷。

然而，從經(jīng)濟(jì)角度來看，減半具有重大意義。這是比特幣確保 2100 萬枚供應(yīng)上限的重要機(jī)制。通過反復(fù)將供給函數(shù)減半，比特幣最終將在 2140 年達(dá)到無法再減半的地步。這將有效阻止比特幣數(shù)量的增長，這是比特幣「控制供應(yīng)」功能的重要舉措。

此外，減半歷來都是比特幣價(jià)格周期的重要指標(biāo)。它們大約標(biāo)志著兩個(gè)周期性峰值之間的中點(diǎn)。盡管這種模式在未來能否延續(xù)仍是一個(gè)爭論話題，但正如我們在上一節(jié)中提到的，價(jià)格模式往往重復(fù)上演。

圖：比特幣價(jià)格與減半

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